「有価証券の引受け等に関する規則」の改正案に反対します

創業したばかりの不安定な会社に応援する人を立ち去らせ、起業家を孤立させようとする悲しいばかりの法案。証券業協会は、ベンチャーを応援した人全てが被害に遭うがごとく、起業家は詐欺ばかりと考えているのだろうか。ふざけるのもいいかげんにしろといいたい。
個人投資家の立場からしても、まるで起業家の人物について判断能力を持ってないかのように扱われるのは、失礼としかいいようない。証券業協会にとって、個人投資家が応援しようとする気持ちば邪魔くさいだけなのではないかとも思えてくる。本当に悲しくなりますね。

知識も経験もない中で、当該記事を読みましたが、平野さんのご意見・ご認識に疑問があり、コメントを書かせていただきました。
というのも、私には、当該パブリックコメントおよび協会規則を読む限り、個人投資家（いわゆるエンジェル）の投資行為そのものを規制しているようには読み取れなかったからです。
追加されている規制は、個人投資家への「株券」（株券等の有価証券）の募集・私募について規制しているのであって、(株券の発行を伴わず)株主になる行為を規制しているようには読み取れません。出資を募ったことはないのですが、イメージするに、出資者（エンジェル）に対しては出資金額に応じた株式を発行され、請求に応じて株主名簿記載事項証明書を発行して終わっているのではないでしょうか。特に、会社法になった今では、立ち上がるの未上場ベンチャーは株券不発行会社でしょうから、株券募集規制の対象外と解釈されるのではないでしょうか？
もちろん、過去分に遡って適用されることから、旧会社法関連で、既に株券を発行してしまった会社、あるいは株券を交付する形で出資を募る慣行(?!)も持たれていた方のために、パブリックコメントで意見されることはいいことだと思いますが、将来の日本の投資環境・ベンチャー育成について、ご不安になられるようなことではないと思います。

たかふみさん、
ご意見ありがとうございます。実際に「株券」を発行しない場合は、この規制にあたらないという解釈ですね。私は、この規定が以前から存在することを考えると「株券」＝「株式」と理解していました。「主旨」にも「株券」と限定していないのでそう捉えています。ただ、私も専門家ではないので、ツイッターで誰かわかる方がいらっしゃらないか、聞いてみます。確認ポイントを指摘いただきありがとうございました。

平野さん
深夜お疲れのところ、ご丁寧にありがとうございます。
私の方でも証券マンの友達に聞いてみましたが、「株券」と「株式」はイコールでないそうです。
特に、金融庁・金商法の監督下にあり、証券会社の業界団体でもある証券業協会はこと、言葉の定義が厳密なので、株券といったら、会社法２１４条および金融商品取引法第２条に定める有価証券たる「株券」しか指さないそうです。

たしかに、法令データベースで会社法を引けば、
株式：第２章第１節以下（１０４条以下）
http://law.e-gov.go.jp/htmldata/H17/H17HO086.html#1000000000000000000000000000000000000000000000010400000000000000000000000000000
株券：第２章第９節以下（２１４条以下）
http://law.e-gov.go.jp/htmldata/H17/H17HO086.html#1000000000000000000000000000000000000000000000021400000000000000000000000000000
と全く違う扱いです。

株券は基本的に占有人に対して適法所持人としての推定が働く（会社法１３１条第２項）ので、無記名有価証券である点が詐欺犯や、正当なベンチャーに対する反社会的勢力の入り込む余地を作るなど問題があるそうです。（上場後は、ほふり制度で所持人を追跡できる?!）

会社法１３１条第２項：
http://law.e-gov.go.jp/htmldata/H17/H17HO086.html#1000000000000000000000000000000000000000000000013100000000000000000000000000000

よって、業界的には何ら当該パブリックコメントについて、議論にならないそうです。彼曰く、もしエンジェル抑制策だったら、上場制度自体に響くから、証券業団体（＝協会）自体が反対するじゃない？！と言ってました。
弁護士の方や公認会計士の方がツイッターで指摘していただけると、確実ですね。

たかふみさん、
早速調べていただいてありがとうございます。厳密に「株券」と「株式」が違うことは理解しましたが、今回の「改正案」の主旨が反社や反市に株券が渡ることを防止することではなく、詐欺の多発を背景として「個人投資家向けの勧誘」を原則禁止する内容であることから、会社法の施行以降株券の不発行が多い中、今回の改正がリアルな「株券」のみに適用されるのだとしたら、逆に意味を持たないと考えますが、いかがでしょうか？また、今回の改定の背景は、未上場株詐欺であり、上場後に意図しない株主が現れたというような事件ではないので、リアルな「株券」のみを対象とするとは考えられないのですが、いかがでしょうか？

平野さん
おはようございます。平野さんのおっしゃるとおり、今回のは詐欺事件の多発を受けてのパブコメであることを忘れていました。そこで、再度その観点で検討しましたが、今回の規制の立法趣旨は、過去の経緯から明白で、詐欺事件抑止が目的だと思います。それ以外の法益（エンジェル排除など）を認められないと思います。

現状認識：
未公開株詐欺事件については事案が多発しているようで、消費者庁相談受理件数は昨年度で5,000件を超えている。金融庁・消費者庁等のHPでも注意喚起が行われている。
「未公開株・社債の勧誘に関する注意喚起について」（消費者庁）
http://www.caa.go.jp/adjustments/pdf/100317adjustments_1.pdf
「未公開株購入の勧誘にご注意！～一般投資家への注意喚起～」（金融庁）
http://www.fsa.go.jp/ordinary/mikoukai/index.html
「『その「もうけ話」、大丈夫ですか？詐欺的な投資勧誘にご注意ください！』」（金融庁）
http://www.fsa.go.jp/news/21/syouken/20100319-1/kanyuuchuui.pdf

検討経緯：
パブコメにあるとおり、証券業協会は金融庁・警察・消費者団体・業界代表が集まったワーキングループで被害防止の検討を行っており、その中で、登録事業の金融商品取引業者を摘発することは比較的簡単であるが、最近流行りつつある、発行者自身が（詐欺を意図として）未公開株を勧誘した場合、摘発が困難であることが示され、証券業協会の自主規制制定が期待されている。

・未公開株式の投資勧誘による被害防止対応連絡協議会
　「未公開株式の投資勧誘による被害防止に向けた具体的な方策について」 報告書
http://www.jsda.or.jp/html/houkokusyo/pdf/10012001.pdf

==報告書抜粋==
今までの未公開株の投資勧誘による被害(以下「未公開株勧誘被害」という。)は、未公開株を
勧誘してきた仲介業者が金融商品取引業者か否かを判断することで違法な勧誘行為かどうか判 断できたが、昨今多くなっている未公開株勧誘被害のタイプは、発行会社の自己募集という形を 取っており、金融商品取引業者が仲介しなくとも勧誘可能なため、詐欺行為と判断しにくく取締り が難しくなっている。
なお、未公開株勧誘被害案件は上場しないということがわかってから騙されていることに気が 付くという、被害発覚までの時間が長いのが特徴であり、振り込め詐欺の被害防止策である口座 凍結だけでは不十分である。また、一旦金銭を振り込んでしまってからでは被害救済の手段も限 られることから、対策については、未然防止の観点を中心に考える必要がある。
===

立法根拠：
以上の現状認識、検討過程から考えられるのは、以下のようなことだと思います。

・現状、無登録などで摘発しやすい金融商品取引業者を装った勧誘行為から、直ちに違法性を確認しにくい発行会社自身による勧誘行為に手口が移行しつつある。
↓
・発行会社自身が詐欺目的で未公開株を勧誘した場合、現状、法令その他で特別規制されておらず、「一般に個人投資家へ未公開株の募集することはない」という一般論だけで、その違法性（詐欺罪が成立するための「欺罔した」とする根拠）を絶対的に証明することは、非常に困難である。
↓
このようなケースは、相談窓口でも「絶対的」回答ができないし、警察なども積極的な捜査を展開できないし、公判維持も難しいので着手しづらい。
↓
そこで、実質的に法令並みの効力がある協会規則で規制することにより、未公開株の個人投資家への募集→すなわち上場はありえない　とすることで、当該ケースの違法性（証券詐欺であること）を容易に推定できる。
↓
被害者に多い、「株券」など有価証券に対する執着する傾向を考えるに、まずは株券の募集規制を導入することとする。（また、新たな手口は出るだろうが。）
また、実態として、エンジェルなどプロ的投資家は、株券の保持だけにより投資行為をすることはなく、株主として株主名簿に乗ることにより、発行会社・第三者へ対抗し、株券発行を求めることも通常しない。（エンジェルは、上場前に、未公開株を株券という流通有価証券として、第三者へ譲渡することはない）よって、当該規制による影響はないと考えられる。また、パブコメにある細則案でも例外対象として「発行者の株主」とあるので、すでに出資済みのエンジェルが株券発行を求めたとしても、規制対象外となる。

以上のような展開ではないかと思うのですが、やはり素人的展開なので、専門家の意見を聞きたいですね。

平野さん
「株券」が「株式」と違うとは、私も知りませんでした。
それでも改正骨子（第３条の２）には「株券等」と書いてあるので株式が含まれないといえるかまだ微妙です。

たかふみさん
コメント読ませていただきました。いろいろお調べになられているのでとても理解が進み、横からですが助かりました。上記のとおり株券と株式の違いを知りませんでしたので、ありがとうございました。
しかし「株式」であれば本当に例外扱いするのかまだ疑問が残っています。
個人投資家の中には株式でも株券でもこだわり無く募集に応じる人がいるように思います。発行者も「株式」なら詐欺をする動機が起きないとは言い切れないように思います。ですので、証券業協会が本当に詐欺防止をしたいなら、「株券」だけでなく、いずれ「株式」による募集も対象としてしまうのではないかと感じました。平野さんの質問と被ってしまいましたが、お分かりになることがありましたら宜しくお願いいたします。

ツイッターで @yasunori_sugii さんからコメントをいただきました。ありがとうございます。長くなるので、ご本人の承諾を得て、こちらで再掲および、私のコメントをさせていただきます。

--- @yasunori_sugii引用

私は事業に一度失敗して、また、もう一度立ち上がりたいと考えている者ですが、この改正案は未上場株式会社の不透明な資金流通を明確にするのが主目的であって、別にエンジェル投資規制を目的にしているものではないとみています。
@pinahirano さんは、米国型のエンジェル投資による資金調達が難しくなるとおっしゃっていますが、私はそのようなエンジェル投資を受ける場合であっても創業時から資本政策をきちんと行っておけばこの改正案においても問題になる事はないと考えています。
自分がそういう形をとるかどうかは別の問題ですが、例えば、個人投資家から資金を引受ける条件として社外取締役として就任いただく事を付け加え、全額を資本金としてではなく一部のみを株式とし。残りを私募債の形で調達するのです。
この方法についてによれば引受禁止の適用除外に該当するはずですので、後にこの社債を償還するのか、株式に転換するかどうかまでは規制されないと考えられます。（根拠は、改正案の第２条３項にあります。）
また、このような方法によれば創業者利益を守る事も出来、貴殿のおっしゃるような「応援したいから」とあるべき個人投資家の意思を尊重することにつながるのではないでしょうか。--
もっとも、私といたしましてもこのような法改正を行う前に資金調達方法の知識を含めベンチャー側の勉強やその様な教育の場を充実させる方が重要だとは考えております。

---引用ここまで

コメントありがとうございます。

私は、「再チャレンジ」ができる形にするために、会社の設立に「融資」（社債も同様）を組み合わせない方法を推進しています。有名な例では「社長失格」の板倉さんも例がありますが、日本の多くの起業は失敗した場合に融資が残り、後の人生に禍根を残します。
私が、米国で数多く見た投資のみによる起業は、一生懸命やり尽くしてそれでもうまくいかない場合は精算して、すぐに再チャレンジできるものです。自己資金と投資のみで創業し、投資家と組んでプロジェクトを推進し、成功も失敗も共有するというのが再チャレンジを可能にする私がいま知る限りの最良のかたちです。
「創業者利益を守ることができ」とは創業者の株式シェアのことをおっしゃっていると思いますが、日本の経営者は株式シェアにこだわりすぎ、十分な投資を得られないというのが、実感です。２／３以上とか１／２以上の持ち分で会社を支配するのではなく、自らの腕で、社長を張っていけばよいし、自らが考えた事業を自分以上に伸ばしてくれる人がいればその人を社長にしたほうがいいのではないでしょうか？実際、私はその思いで、創業２年で３割を切る増資をし、おかげで多くの投資を得ることができました。
とにかく、私は「大きなことを目指す起業には投資が普通」という社会にしていきたいと考えています。また個人投資家もどんどん増えて、社会全体が新しいことに挑戦する、また支援する社会にしていきたいと考えています。その観点で、今回の改正案は影響が大きいと危惧しています。

ご掲載、ありがとうございます。Twitter でご意見投稿させていただいた者です。

新規か再チャレンジか、に関わらず、起業は「直接金融」で、つまり、融資に頼らないべき。と言うのは私も同意見です。

ただ「再チャレンジ」の場合、周囲からの目、失敗者に対する冷遇など、日本国内で再起するのがどれだけ難しいかを思い知りました。

いっそ海外に出てやろうかとも考えましたが、定年を迎えた両親、稼げていない自分、なんだかんだ言っても最低限の生活保障はしてくれる国である事。いろいろな事情に向合うと、なかなか飛び出すのも難しい事であると感じました。

一度、自己資金を食いつぶしてしまうと、頼りの親族も支えてくれるのが精いっぱい。

もともと、それほど人脈もあったわけでもなく“エンジェル”と言う人が、どこにいるのか、どうしたら会えるのかなんて、全然わかりません。

それから、いろいろ考えました。どうやってすればこんな自分でも再起できるのかと。

上記は1つの案ではありますが、他にも手はあると思います。

自己資金が足りなくても何とかする方法として、自己資質を換価してやればいいんだと考えました。

幸いにして、かつてのサラリーマン時代から業界歴だけは関連のものから変えた事がありませんでしたので、一応鼻の利く世界ではあります。

前回の創業した時には、いち早く、起業家と投資家のマッチングサイトに事業計画やビジョンなどを掲げました。

そしたら、すぐに会いたいというVCの方が複数いらっしゃいました（個人投資家の方は残念ながら居ませんでした）が、会うと皆「実稼働しているモノ、あるいは、プロトタイプはありますか？」　という答えが返ってきました。

その時、日本のVCはエンジェルにはならないと悟りました。

そこで、次にやる時（つまり、今）は、
・事業投資を受けられるものにしよう（個人投資家にあまり期待できていない）
・事業は計画とビジョンだけではなく、プロトタイプくらいまでは作って回ろう。
・公認会計士に相談してプロトタイプを現物出資認定してもらおう（自己資本化）
・事業シナジーがあるところに、お金と役員を出してもらおう（株式＋社債、組織）
・ここまでやれば、VCもきっとお金を出してくれるに違いない。

というロジックでやろう、と決意したのです。

ビジネスは常に時間との戦いでもありますが、

持つものが少ないものが、資金集めに掛け合う時、プロトタイプがある状態と、無い状態ではどちらの時間損失が大きいか。プロトタイプ開発に掛かる時間とを比べどちらが損失がでかいのか天秤に掛けました。

そして出した答えは、プロトタイプを作る方がきっと早い。
しかも、自己資本となり得る可能性のおまけ付きだ。と。

一旦事業を閉めてしまえば、次に始めるまで時間なら腐るほどあります（でも、捨てるのはもったいない）。

その間、支援してくれる者がいなければ、最悪の場合、この日本であれば生活保護に頼りながらでも時間をかける事だって出来ます。

ただし、この時、無論、個人投資家がエンジェルとして働いてくれる環境があれば、今、すぐにでも事業は始められるのも事実です。

一番大きな問題は、日本人の投資マインドなのかもしれません。

日本の個人金融資産は、1,500兆円にも上りますがうち投資に回っているのは10数％前後に留まり、残りの大部分は「預金」「保険」「年金」など守りの金に回っています。

一方での米国の個人金融資産は日本の約2倍、3,000兆円に達しており、うち、投資に回されるお金は、60％近くにまで達しているそうです。

この環境の違いは、大きいですね。

ここは、やはり、平野さんのようなエンジェル投資を受けた経験者が啓蒙されるのが、一番具体的で説得力があるものと思います。

今回の改正は、証券業協会がやっているくらいのだから、その投資マインド向上の啓蒙妨げを目的にしていないのは自明だと思いますから、エンジェル投資の道が本当に“閉ざされる”事はないと思っておりますが

起業家側も、いろいろと「知らなかった」では済まされない面は多々出てきそうだとは感じております。

日証協の｢有価証券の引受け等に関する規則｣2条1項に｢株券等｣や｢株券｣の定義があります。簡単にいえば、｢株券等｣は｢株券｣その他のエクイティ証券を指します。ここで｢株券｣に、株券の発行されていない株式が含まれるかというと、同規則上は何も書いていない(ので入らないように見える)のですが、実は含まれるものと考えられます。というのも、この規則は、(そもそも証券業(とは今は言わないのですが)の規制法が金融商品取引法であることから、)金融商品取引法を前提として作られている(例えば、金融商品取引法の定義規定が流用されていたりします。)ため、金融商品取引法の用語法を参考にして解釈する必要があるためです。金融商品取引法では、その2条2項柱書前段で、例えば、株券の発行されていない株式も株券とみなす旨が規定されています。つまり、金融商品取引法においては、｢株券｣とは結局、｢株式｣のことなのです。したがって、日証協の｢有価証券の引受け等に関する規則｣においても｢株券｣とは結局、｢株式｣のことだと考えられます。

通りすがりさん
｢株券｣が｢株式｣を含むとの見解、ありがとうございました。私もこれは「株券」という言葉で株式をカバーしようとしている危惧を感じておりました。

杉井靖典さん
私は個人投資をした１人です。その経験からいうと、機関投資家が「モノ」「プロトタイプ」など分かりやすい資産が見えない段階でベンチャーを評価することはかなり難しいといえるでしょう。その時期の生産活動を支えるのは実質的に家族、知人など個人です。いわゆるエンジェルもですが、個人的つきあいから応援のための資金提供になります。どんな会社の創業原点は個人的な応援が必ずあるものだと思います。資金調達のスタートを不自由にさせる新規制は本当に疑問を感じます。

先日、日本証券業協会に、個人投資の経験者の観点からパブリックコメントを提出しました↓。まもなく締切ですが間に合えばぜひ意見をお出しください。
http://www.speedhand.co.jp/column/index.html

平野さんのツイートを見て、今回の問題を知りました。

現在は、地方の大学生ですが、ＶＣのお方のお話とご指導をしていただき、将来は起業をしたいと考えております。

将来、日本の社会を担い、ベンチャーとして新たな価値を創造していく若者の道も塞いでしまうと感じました。
つたない意見ですが、日本証券業協会に意見を遅らせて頂きました。役に立たないかもしれませんが。

いつも楽しく観ております。
また遊びにきます。
ありがとうございます。